柳工(000528) 事件描述 公司发布2026年半年报，实现盈利收入206.74亿元，同增13.71%；实现归母净利润10.63亿元，同减13.55%；实现扣非归母净利润9.35亿元，同减18.44%。其中，单Q2公司实现盈利收入106.13亿元，同增17.51%；实现归母净利润4.57亿元，同减20.17%；实现扣非归母净利润3.76亿元，同减29.62%。 事件点评 土石方机械、其他工程机械及零部件等维持较快增长。分产品来看，2026H1公司土石方机械、其他工程机械及零部件等、预应力机械、租赁业务预计分别实现收入134.64、57.79、11.63、2.68亿元，同比增速分别为15.55%、13.74%、-2.83%、6.58%。 毛利率有所下滑，期间费用率受财务费用上升影响。2026H1公司毛利率同减1.63pct至20.69%，系结构性与一次性因素叠加，下半年有望逐季度改善。费用率方面，2026H1公司期间费用率同增1.30pct至13.78%，其中销售费用率同减0.69pct至6.23%，管理费用率同减0.20pct至2.21%，财务费用率同增1.99pct至1.79%，研发费用率同增0.20pct至3.55%。 海外拓展成效显著，电动化布局迎来明显收获。2026H1，柳工海外收入超104亿元，同增22.66%，海外9大区协同发展，非洲、拉美、亚太、中东中亚、印尼、欧洲等区域收入稳健增长，大部分区域增速超20%，个别区域增速超40%。同时，海外关键大客户业务实现营收规模稳步攀升，同增34%，占比同增3pct。此外，公司电动化布局迎来明显收获，2026H1电动化销量大幅度的提高，同比实现200%的增长，其中电动装载机海外销量同比增加超150%，电动挖掘机海外销量同比增加超90%，装、挖、平、矿等产品线在多个区域取得突破。 盈利预测与估值 预计公司2026-2028年营收分别为377.48、423.60、467.57亿元，同比增速分别为13.89%、12.22%、10.38%；归母净利润分别为17.10、21.77、25.67亿元，同比增速分别为6.27%、27.31%、17.91%。公司2026-2028年业绩对应PE估值分别为9.34、7.34、6.22，维持“买入”评级。 风险提示 海外市场开拓没有到达预期风险；矿山机械产品销售没有到达预期风险；竞争加剧风险等。

  柳工(000528) 2026年8月26日，公司发布2026年半年度报告，26H1实现营业收入206.7亿元，同比+13.7%；归母净利润10.6亿元，同比-13.6%；扣非归母净利润9.4亿元，同比-18.4%。其中，Q2实现收入106.1亿元，同比+17.5%；归母净利润4.6亿元，同比-20.2%，扣非归母净利润3.8亿元，同比-29.6%。 经营分析 海外业务延续高增，看好海外利润持续兑现。26H1公司海外收入104.5亿元，同比+22.7%，收入占比提升至50.6%；国内收入102.2亿元，同比+5.8%。非洲、亚太、中东中亚等重点区域收入增速均超30%，海外毛利率27.7%，明显高于国内13.6%。行业层面，26年1-7月挖机出口8.5万台，同比+31.7%，装载机出口4.7万台，同比+38.9%，挖机、装载机等出口景气度持续向上，看好全球渠道深化及高盈利海外业务扩张带动海外利润持续兑现。 毛利率及汇兑短期扰动利润，剔除汇兑后主业保持增长。26H1公司毛利率20.7%，同比下降1.6pct，其中土石方机械毛利率19.3%，同比下降4.6pct，其他工程机械及零部件毛利率同比提升5.3pct。同期财务费用3.7亿元，同比增加4.1亿元，主要受汇兑损益影响，26H1汇兑损失3.1亿元，而25H1收益0.9亿元。剔除两期汇兑影响后，26H1总利润15.4亿元，同比+18.5%。26Q2经营现金流6.5亿元，同比+8.6%，现金流显著改善；期末合同负债7.8亿元，较年初+50.2%，对后续收入形成一定支撑。 新能源、矿山及新产品持续贡献增量。26H1土石方机械收入134.6亿元，同比+15.6%；电动装载机销量增长超95%、出口超150%，电动挖掘机销量增长超500%。矿山机械收入及盈利均实现两位数增长，矿用挖掘机国内销量同比增长近70%，电动宽体车及电动重卡销量占比突破45%；正面吊、农机、钻机等新兴产品快速放量。 盈利预测、估值与评级 26H1公司海外、新能源及矿山业务保持较快增长，汇兑因素短期扰动表观利润，剔除汇兑影响后主业盈利保持增长。预计2026-2028年公司实现营业收入376.4/426.1/479.0亿元，同比增长13.6%/13.2%/12.4%；归母净利润18.3/21.8/25.2亿元，同比增长13.4%/19.5%/15.7%，盈利能力随海外业务扩张及产品结构优化持续提升，维持“买入”评级。 风险提示 国内需求没有到达预期；海外市场之间的竞争加剧；原材料价格持续上涨；汇率波动风险。

  柳工(000528) 投资要点 海外市场创历史上最新的记录，大客户战略与区域均衡布局驱动高质量增长 公司海外市场延续高景气态势，2026年一季度海外市场收入、销量均创历史上最新的记录，同比保持两位数的增长。从区域分布看，非洲、亚太、拉美、中东中亚、印尼、欧洲等区域收入稳健增长，多数区域增速达到30%，个别区域增速达到60%。随着亚太、非洲、拉美等新兴市场迎来矿山大周期及基建增长需求，新兴市场整体有望延续高增长态势；同时欧洲、北美等基建投资复苏，成熟市场或将保持比较高的景气度。此外，国际原油价格持续走高，新能源工程机械迎来政策红利窗口期，公司已收到的电动化产品的海外客户的真实需求在快速上升，公司正在同时推进电动化产品型谱的完善以及从客户订单到收入与利润确认的转化。在客户结构方面，2025年公司海外业务中关键行业客户拓展实现跨越式增长，全年海外关键行业客户成交额占国际整机总收入的比重超过35%，不仅巩固了原有核心客户的合作粘性，更成功拓展了一批高潜力、高价值的新增关键客户。2026年一季度，在持续大量的资源投入下，公司海外关键行业客户拓展势头仍保持强劲增长，成交额同比增长超50%，在农业、林业、政府集采等重点行业成交额增幅显著，较好地促进了公司海外业务客户结构的优化及资产质量的提升。 电动装载机渗透率跃升，率先提价与产品升级打开盈利改善空间 受中东地区冲突事件影响，全球油价持续攀升，带动电动装载机渗透率快速提升。截至2026年4月，国内市场行业电装渗透率已经接近70%，呈现电动装载机提前消费的态势。同时随着电池等原材料成本上涨，电动装载机整体上价格战的激烈程度会降低。公司一季度国内电动装载机销量同比增长超100%，继续保持高增长势头。在定价策略方面，公司在2026年2月份率先宣布电动装载机提价，并从4月起全方面执行涨价，实现了盈利能力的改善。后续公司将通过推动T系列电装占比快速提升、进一步提升大吨位电装占比、加速混动及多款细分产品的上市节奏等措施，推动电装的产品结构升级，有效改善毛利率水平。当前电动装载机行业正从以价换量的竞争阶段逐步转向以产品结构升级和品牌价值为核心的理性竞争阶段，公司作为率先提价并实现盈利改善的头部企业，有望在电动化转型中占据更有利的竞争地位。 精细化运营对冲多重成本压力，全价值链管理构筑盈利韧性 面对海外业务规模大幅度上升、汇率大幅度波动带来的汇兑管理压力，公司通过一系列具体措施完善汇兑管理机制并持续取得良好成效。截至5月底，公司二季度累计汇兑损失相比一季度已大幅缩小。具体措施包括：在业务端推动人民币结算，应推尽推，积极争取以人民币进行结算，从源头减少外币敞口；与客户签署包含调价条款的协议，汇率波动过大时触发产品调价机制，转移部分汇率波动风险；尽可能快速地将外汇收入兑换成人民币，减少汇率波动敞口暴露的时间；对于剩余暴露出来的外汇敞口，通过外币贷款以及外汇衍生品进行覆盖。在电池成本方面，受储能与电动汽车行业加快速度进行发展带动，上游电池原材料价格持续上涨，电池系统作为工程机械动力核心，成本占比达40%，其原材料涨价给电动化设备制造商带来明显成本压力。公司早在2025年便预判原材料价格趋势，从多方面制定精细化应对措施：在供应链层面完成多家电池供应商开发认证，搭建多源供应体系，锁定产能与价格，在价格低位战略囤货；在技术层面开发针对工程机械专用MTB集成电池并实现批量装机，推广CTP集成技术，精简结构、提升单位体积内的包含的能量以降低单位成本；同时依托电池大数据云平台实现部件预诊断、优化充放电策略、延长电池使用寿命，系统性降低客户全生命周期成本。通过上述举措，公司成功将电池成本涨幅控制在远低于原材料涨幅的水平，实现电动化产品毛利率稳定。 盈利预测 预测公司2026-2028年收入分别是374.81、419.34、461.28亿元，EPS分别为0.93、1.15、1.39元，当前股价对应PE分别为8.8、7.2、5.9倍，考虑短期汇率波动造成的汇兑损失不影响公司长期核心竞争力，仍然维持“买入”投资评级。 风险提示 应收账款回收风险；研发技术创新风险；下业投资波动风险；供应链与成本风险；技术升级迭代风险；主要经销客户流失风险；原材料价格波动风险；汇兑损失风险；市场之间的竞争风险。

  柳工(000528) 投资要点 业绩底盘扎实稳健，股东回报机制完善 2025年公司全力推进“三全”战略，经营业绩再创历史上最新的记录，全年实现营业收入331.4亿元，同比增长10.25%；归母净利润16.09亿元，同比大幅度增长21.26%，营收与利润同步实现高质量增长。海外业务成为核心增长引擎，全年海外收入占比提升至47.65%，非洲、南亚、亚太、拉美等多数区域收入增速达30%，个别区域增速高达90%，电动装载机出口稳居行业头部，全球化布局成效显著。2026年一季度，公司延续稳健增长态势，实现盈利收入100.6亿元，同比增长9.97%；受美伊战争引发汇率波动影响，一季度产生汇兑损失约1.7亿元，但剔除汇率因素后归母净利润仍保持增长并创历史同期新高，主业盈利韧性强劲。同时公司治理与股东回报机制完善，累计投入约4亿元实施股份回购用于股权激励，控制股权的人增持约2.5亿元，2025年现金分红总额6.44亿元，连续三年分红比例超40%，并计划2026年开展中期分红，长效激励与回报体系夯实长期发展基础。 电动化战略先发领跑，产品渗透率快速提升，海内外市场同步爆发 公司作为行业最早布局电动化的企业，2014年即启动新能源工程机械研发，技术积淀深厚，电动化业务进入快速地增长通道。2025年电动化产品营销售卖规模实现翻番，2026年目标销量继续翻番，从单一产品营销售卖升级为电动化生态解决方案提供商。国内市场电动化渗透率大幅度的提高，电动装载机渗透率由2025年初约40%快速提升至2026年一季度60%，矿山用宽体车电动化率接近50%，挖掘机电动化水平同步快速提升，政策驱动与成本优势推动电动化产品收入持续高增。海外市场受益于地缘冲突引发油价飙升，电动产品需求激增，2026年一季度电动装载机海外销量实现翻倍增长，公司以电动化产品为利器撬动高端客户，主推大型化、成套化解决方案，有效提升海外业务毛利率。此外公司构建完善汇率风控体系，目标将外汇敞口覆盖率维持在60%-80%，2026年4月汇兑管理已实现正收益，为电动化业务全球化拓展保驾护航。 新业务多点突破落地，矿山+农机双轮发力，打开长期成长空间 公司聚焦“十五五”战略规划，矿山机械、农业机械两大新兴业务加速培育，构建第二增长曲线。矿山机械作为战略性业务，依托60余年土方机械经验、先发新能源技术与全球经销商网络优势，提供全套矿山设备及智慧矿山解决方案，关键岗位新能源、智能化及国际视野人才占比超35%，国内聚焦非煤矿山与头部客户，海外主攻发展中国家中大型矿山，打造系统性竞争优势。农业机械作为重点培育业务，已突破100马力、200马力、350马力以上三大拖拉机核心平台，350马力混动拖拉机获市场高度认可并小批量投放，甘蔗收割机完成适应性改进，2025年海内外销量稳步提升，2026年一季度农机业务同比大幅度增长。同时公司深化全球化产能布局，加快印度、印尼海外智能制造基地投产，设立印尼及巴西金融租赁公司，完善全球营销与服务网络；坚持“五个高质量”发展理念，通过优化业务结构、价值营销、全价值链降本三大举措提升毛利率，多措并举打开长期成长天花板。 盈利预测 预测公司2026-2028年收入分别是374.81、419.34、461.28亿元，EPS分别为0.93、1.15、1.39元，当前股价对应PE分别为10.2、8.3、6.8倍，考虑短期汇率波动造成的汇兑损失不影响公司长期核心竞争力，仍然维持“买入”投资评级。 风险提示 应收账款回收风险；研发技术创新风险；下业投资波动风险；供应链与成本风险；技术升级迭代风险；主要经销客户流失风险；原材料价格波动风险；汇兑损失风险；市场之间的竞争风险。

  柳工(000528) 事件：1）公司发布2025年年报，全年实现收入331.44亿元，同比增长10.25%，实现归母净利润16.09亿元，同比增长21.26%。 2）公司发布2026年一季报，2026Q1实现收入100.61亿元，同比增长9.97%，实现归母净利润6.06亿元，同比下降7.78%。 深化全球布局，海外业务规模质量双提升。2025年公司实现海外收入157.94亿元，同比增加14.78%，占公司总收入比例达47.65%，较上年提升1.88pct，海外毛利率为29.73%，较上年提升1.16pct。公司以“产品组合+全面解决方案”的双轮驱动持续强化竞争优势，2025年全年成功向全球市场投放60余款新产品，实现技术引领与客户价值升级的双重突破。区域开拓实现多点突破，市场布局更加均衡，中东中亚、非洲、南亚等区域销售业绩增长超过30%，渠道能力持续增强，经销商网络规模近400家，服务网点超过1000个，全产品线在重点国家和区域的渠道覆盖度明显提升。 各业务板块表现向好，看好2026年公司经营。2025年，公司各业务板块进步明显，1）土方机械板块稳固提升，市场占有率提升近2个百分点，全年收入实现超20%的同比增长，国内销量增幅超过11%、海外销量增幅超20%。电动装载机全球销量增长超130%。挖掘机业务全年实现收入增长近20%，利润同比大幅度增长超过70%，国内销量增长超过20%，海外销量同比增长近20%。2）矿山机械板块稳健上行，电动宽体车销量同比激增159%，市场渗透率领先行业中等水准3个百分点，稳居国内市场行业第二。推土机业务积极优化业务结构，实现大马力机型销售同比提升12个百分点，国内市场占有率稳居行业第二、重点区域市场占有率更是突破25%，全球化竞争力持续增强。3）潜力业务板块持续走强，起重机收入增长超过30%。高空机械业务海外市场拓展成效显著，业务覆盖已超过40个国家和地区。工业车辆业务实现新能源产品突破，电动产品全球销量同比增幅超过80%。预应力业务全年发布14项新产品新技术成果，主缆核心技术＆定制智能索股技术助力拿下单个项目金额历史上最新的记录。2026年公司目标实现营业收入375亿元，销售净利率提升0.5个pct以上。 盈利能力会降低，汇兑损失影响业绩。2026Q1公司实现毛利率21.31%，同比-0.70pct；实现净利率6.02%，同比-1.16pct。费用率方面，2026Q1销售、管理、研发、财务费用率分别为6.03%、2.14%、3.25%、1.91%，分别同比-0.43pct、-0.40pct、+0.04pct、+2.14pct。2026年一季度美元兑人民币整体呈震荡贬值，3月美伊冲突升级，能源价格持续上涨，小币种总体呈贬值趋势，公司累计汇兑损失1.65亿元，影响业绩。 盈利预测与投资建议：预计2026年-2028年公司营业收入分别为380.38亿元、427.89亿元和475.28亿元，归母净利润分别为19.85亿元、24.29亿元和29.49亿元，对应PE分别为10倍、8倍、7倍，维持“买入”评级。 风险提示：国内市场需求没有到达预期、海外市场拓展没有到达预期等。

  2025年报&2026年一季报点评：减值&汇兑扰动短期业绩，矿机布局构筑第二成长曲线年扣非归母净利润同比+25%，减值+汇率波动影响业绩 2025年公司实现营业收入331.4亿元，同比+10.3%，归母净利润16.1亿元，同比+21.3%，扣非归母净利润14.2亿元，同比+24.6%。单Q4公司实现归母净利润同比+2264%，扣非归母净利润同比扭亏。2026Q1公司实现盈利收入100.6亿元，同比+10.0%，归母净利润6.1亿元，同比-7.8%，扣非归母净利润5.6亿元，同比-8.7%。公司业绩短期承压，主要系：（1）塔机减值：公司受房地产市场景气度较低影响，对江汉建机塔机业务计提大额减值所致，从2026年起减值计提将回归正常水平，历史包袱逐步出清；（2）25Q4&26Q1汇兑损失增大。 盈利能力微降，主要受一次性因素扰动&汇兑影响而短暂承压 2025年公司实现销售毛利率22.41%，同比-0.09pct，销售净利率4.25%，同比-0.36pct；2026Q1公司销售毛利率21.31%，同比-0.70pct，销售净利率6.25%，同比-0.78pct。我们判断公司纯收入能力短期下降主要系子公司江汉建机不再纳入合并范围，因此剩余股权按公允市价重估后产生了一次性损失。 费用端来看，2026Q1公司期间费用率13.3%，同比+1.34pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为6.0%/2.1%/3.3%/1.9%，同比分别-0.43/-0.40/+0.04/+2.14pct。公司三费控制保持稳健，财务费用大幅度的提高主要系人民币升值导致汇兑损失增加。 矿山机械蓝海市场空间广阔，前瞻性布局带动业绩上行 金银铜等核心金属价格处于高位运行，叠加全球矿山品位持续下降，矿山机械设备采购需求迎来实质性增长。全球矿机市场具备万亿级空间，且后市场业务占比高、盈利能力强，是兼具景气弹性、盈利韧性的优质赛道。随着中资矿企加速海外资源布局，本土矿机企业在新一轮全球矿山资本开支上行周期中的参与度与市场空间持续打开。依托土石方机械领域的长期积累，公司系统性切入矿山场景，产品覆盖钻孔、开采、铲运、整平等关键环节，产品体系完整，并在东盟、南美、澳洲、非洲、俄罗斯及欧美等典型矿区实现落地应用。在工程机械成熟技术体系持续复用与矿机景气周期共振下，公司有望实现业务结构升级、业绩受益上行。 盈利预测与投资评级：塔机减值及汇兑损失扰动下公司业绩增速放缓，但在全球矿山资本开支上行背景下，矿机需求高景气，公司依托工程机械积累切入矿山场景有望实现结构升级与业绩释放。我们调整公司2026-2027年归母纯利润是19.0（原值19.8）/26.4（原值26.0）亿元，预计2028年归母纯利润是30.8亿元，当前市值对应PE10/7/6X，维持“买入”评级。 风险提示：国内行业需求没有到达预期，政策没有到达预期，出海没有到达预期，汇率波动风险等

  柳工(000528) l事件描述 公司发布2025年业绩预告，预计2025年实现归母净利润15.26-16.59亿元，同比增长15-25%；实现扣非归母净利润13.23-14.55亿元，同比增长16%-28%。 l事件点评 行业企稳复苏，公司坚持新“三全战略”。行业方面，国内工程机械尤其是土方机械需求受行业周期性及宏观政策影响，在上年度筑底反弹的基础上稳定增长，国际工程机械市场整体也呈现企稳复苏态势。公司坚持“全面解决方案、全面数智化、全球化”的新“三全”战略，通过创新国际国内双循环发展模式、统筹推进业务组合优化、全价值链降本增效等措施，实现收入及利润双增长。 持续加大海外投入，收入占比提升至47%。2025年，公司新增设尼日利亚、意大利、秘鲁等6家海外子公司，印度制造工厂二期工程顺顺利利地进行，印尼全价值链布局逐步落地，哈萨克斯坦KD项目样机完成当地组装等，海外业务占比提升至约47%。其中，核心业务板块土方机械产品海外销量增速跑赢行业8个百分点，电动装载机海外销量增长超100%，铣刨机、高空机械、旋挖钻机、叉车、农机等均实现超过30%的销量增长。展望2026年，公司将加快在核心市场的业务布局，在关键区域新落地超10家境外子公司，依托子公司平台在当地设立产品应用研发中心，选定合适国家建立本地KD工厂，在多国建设大修中心、整机及配件物流运营中心，进一步打造本地化渠道网络。 在矿山机械、农机领域持续完善产品，打造新增长点。矿山机械方面，柳工矿山业务基本的产品涵盖矿用卡车、超大型挖掘机、大型装载机等露天矿山开采的全套设备，未来将逐步拓展井下设备业务。公司将聚焦中型露天矿山客户，抢占新能源赛道，提供电动化、无人驾驶等解决方案，打造公司“十五五”期末超100亿的第三大主业。农机方面，公司拖拉机在售机型覆盖了90-350马力产品，技术路线覆盖机械换挡、动力换向、动力换挡、混合动力，面对国内及国际中高端用户，其中350马力大型拖拉机成功将工程机械领域的混动技术迁移至农业场景，前期市场验证获得客户一致认可，今年将形成批量销售。同时，公司正在开发新新一代C系列25款产品，计划在年内逐步切换上市，形成较为完善的拖拉机系列新产品型谱。 l盈利预测与估值 预计公司2025-2027年营收分别为337.37、372.05、405.99亿元同比增速分别为12.22%、10.28%、9.12%；归母净利润分别为15.93、19.85、24.26亿元，同比增速分别为20.01%、24.63%、22.22%。公司2025-2027年业绩对应PE估值分别为14.56、11.68、9.56，维持“买入”评级。 l风险提示： 行业景气度没有到达预期风险；海外市场开拓没有到达预期风险；市场之间的竞争加剧风险。

  柳工(000528) 投资要点 2025年归母净利润中值同比+20%，减值+汇率波动拖累业绩 公司预计2025年实现归母净利润15.26-16.59亿元，同比+15.0%~+25.0%，中值15.92亿元，同比+20.0%；公司预计实现扣非归母净利润13.23-14.55亿元，同比+16.0%~+28.0%，中值13.89亿元，同比+22.1%。2025年单Q4预计实现归母净利润0.66-1.99亿元，同比1002%~+3213%，中值1.32亿元，同比+2107%；2025年单Q4预计实现扣非归母净利润0.03-1.35亿元，中值0.69亿元，同比扭亏（2024Q4为-0.72亿元）。全年业绩略低于市场预期，主要系：（1）塔机减值：公司受房地产市场持续低迷影响，对江汉建机塔机业务计提大额减值所致，从2026年起减值计提将回归正常水平，历史包袱逐步出清；（2）Q4汇率波动。 战略性加码矿山机械研发，中长期成长路径清晰 根据公司年度预算，2026年公司收入目标375亿元，销售净利率提升超0.5pct。以2025年业绩预告中值计算，2026年净利润预计19.8亿元。预算目标略低于此前预期主要系为实现公司“十五五”目标，将大幅度的提高研发与营销投入力度，用于矿机业务的布局。矿机业务为柳工“十五五”阶段重点突破的关键方向，公司将持续加强与国内外大型矿山企业的长期战略合作，推动超大型、智能化矿山产品及全面解决方案加速落地，使矿山机械成为除挖机、装载机以外的第三大核心业务。 矿山机械蓝海市场空间广阔，前瞻性布局带动业绩上行 金银铜等核心金属价格处于高位运行，叠加全球矿山品位持续下降，矿山机械设备采购需求迎来实质性增长。全球矿机市场具备万亿级空间，且后市场业务占比高、盈利能力强，是兼具景气弹性、盈利韧性的优质赛道。随着中资矿企加速海外资源布局，本土矿机企业在新一轮全球矿山资本开支上行周期中的参与度与市场空间持续打开。依托土石方机械领域的长期积累，公司系统性切入矿山场景，产品覆盖钻孔、开采、铲运、整平等关键环节，产品体系完整，并在东盟、南美、澳洲、非洲、俄罗斯及欧美等典型矿区实现落地应用。在工程机械成熟技术体系持续复用与矿机景气周期共振下，公司有望实现业务结构升级、业绩受益上行。 盈利预测与投资评级：考虑到塔机减值+矿机投入将拖累短期业绩，我们下调公司2025-2027年归母净利润预测为16.0/19.8/26.0亿元（原值分别为16.2/23.4/27.9亿元），当前市值对应PE分别为15/12/9x，维持“买入”评级。 风险提示：国内行业需求没有到达预期，政策没有到达预期，出海不及预期等

  柳工(000528) 2026年1月27日，公司发布2025年业绩预告，25年公司全年实现归母净利润15.26-16.59亿元（同比+15%-25%），扣非归母净利润13.23-14.55亿元（同比+16%-28%）;其中25Q4单季度归母净利润0.68-2.01亿元（去年同期为0.06亿元），25Q4归母净利润同比高增，整体符合预期。 经营分析 利润短期受塔机减值影响，看好26年业绩兑现。25年全年公司实现归母净利润15.26-16.59亿元（同比+15%-25%）。从利润端来看，由于国内塔机行业断崖式下跌，导致债券逾期风险敞口加大，公司在第三季度加大塔机业务计提，25Q3公司计提信用减值损失为2.7亿元（塔机及升降机业务占比超50%），相对24Q3增加2.1亿元，如果不算塔机减值，公司全年利润增速将更高。随公司持续优化资产质量、国内需求稳健向上，预计减值率将逐步回归至合理水平，看好公司后续利润释放加速。 海外需求筑底回暖，看好公司出口带动利润持续释放。25H1公司装载机出口收入增速超20%、挖机出口销量同比+22.1%，表现良好。25Q3卡特彼勒建筑机械板块北美、EAME、亚太、拉丁美洲收入增速分别为+8%、+6%、+3%、-1%，北美首度回暖，看好海外工程机械需求向上。装载机、挖机作为公司优势板块，有望继续实现优于行业出口表现。25H1公司海外毛利率高于国内13.9pct，看好公司高毛利的海外业务增长带动利润持续释放。 短期受装载机价格战影响，新品放量有望带动盈利能力提升。受国内电动装载机价格竞争影响，25Q1-Q3公司毛利率为22.3%，其中25Q3为22.1%，相对24Q3下行1.6pct。依据公司公告，T系列装载机产品全面上市后，市场认可度高，看好公司依靠产品结构高端化、价值和组合营销，实现盈利能力持续提升。 公司“十五五战略”目标清晰，看好公司中长期成长。公司“十五五战略”规划2030年实现盈利收入600亿元，海外占比超60%，净利率不低于8%，看好公司中长期成长。 盈利预测、估值与评级 我们依据公司业绩预告调整盈利预测，预计25-27年公司营收为335.64/379.73/436.95亿元、归母纯利润是16.01/20.92/26.40亿元，对应PE为15/11/9倍。维持“买入”评级。 风险提示 国内需求没有到达预期、海外市场之间的竞争加剧、原材料价格持续上涨风险、汇率波动风险。